《新浪財經》東易日盛:家裝增量驅動業績增長,期待速美業務再上新臺階

事件:公司發布2016年年報,實現營業收入29.99億元,同比增長32.85%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤1.73億元,同比增長75.74%,扣非后增長52.18%。實現EPS0.69元。每10股派發現金紅利8元(含稅)。

業績快速增長超預期,家裝業務仍為主要驅動力:2016年公司全年業績增速達到75.74%,超出公司此前預計的增速區間上限(70%)。分季度來看,2016年Q1-Q4公司營業收入增速分別為26.47%、20%、40.02%、40.31%,歸母凈利潤增速分別為6.15%、-4.03%、368.99%、26.91%,營收及歸母凈利潤皆自第3季度后呈現快速增長,我們認為主要原因為季節性因素影響及收購集艾設計、創域實業并表所致。分業務類型來看,公司全年主營業務:家裝、公裝、精工裝收入分別同比增加28.5%、195.21%、30.28%,公裝及精工裝收入增速較快主要受益于集艾設計并表貢獻。家裝收入占比達91.01%,我們認為公司業績增長的主要動力仍來自于家裝業務的持續發展。

　　毛利率小幅下降,期間費用率下降帶來凈利率提升:從盈利能力來看,2016年公司整體毛利率達到37.22%,較2015年下降1.91個pct。

　　主業家裝、公裝、精工裝業務毛利率分別為36.28%、41.06%、2.84%,分別同比變化-1.75、-6.67、-23.51個pct。公司2016年家裝業務整體毛利水平小幅下降,但營業成本各項占比基本與2015年持平,我們認為主要是受到“營改增”的影響,而公裝及精工裝業務毛利水平走低或與行業競爭加劇相關。2016年公司期間費用率為27.70%,較2015年下降了2.73個pct,銷售凈利率由此同比提升了1.64個pct、達到6.77%。

　　經營性現金流及貨幣資金大幅增加,應付賬款增速較快:至2016年底公司經營性現金流為4.47億,同比增加45.61%;貨幣資金余額達到10.36億,較2016年初增加3.14億,為上市以來的最高。導致公司現金情況較好的主要因素除營業收入增速較快外,預收款項和應付賬款均有所增加,其中應付賬款同比增幅較大(+91.26%)。我們判斷應付款大幅增加的主要原因為公司處于整個家裝行業產業鏈的中心,下游合作伙伴主要為建材、家居、勞務、物流等廠商,公司在資源整合、議價能力、資信情況方面均占有優勢,在房地產景氣度逐漸傳導至家裝的預期下,公司的營銷網絡、客戶資源及家裝門戶入口優勢更具吸引力。

　　首家上市家裝企業,看好速美超級家業務快速擴張:公司是國內首家家裝上市企業,經過近20年發展已擁有17家子公司、93家直營分公司、66家特許加盟商,業務覆蓋京津冀、長三角、珠三角、成渝等經濟發達區域。公司旗下擁有A6、速美超級家、睿筑、精裝等四個針對不同業務類型及受眾群體的品牌,其中速美超級家主打性價比和互聯網思維,主要受眾為80、90后消費者且市場布局多在三、四線城市。

　　我們看好公司在一二線城市、高端裝修市場鞏固其傳統品牌、規模、技術、服務等優勢的同時,積極向三四線城市及中低端市場擴張的戰略,整體或將受益于三四線城市地產去庫存所導致的地產景氣度提升及傳導效應。

　　定增募資7億元加強物流及信息系統建設,產業+投資雙輪驅動:公司2016年7月公告,擬以25.78元/股非公開發行約2700萬股,募集資金約7億元投向家裝供應鏈智能物流倉儲平臺及數字化家裝系統建設。我們認為此次非公開發行如可順利完成,對公司整合家裝行業上下游物流資源、完善公司供應鏈管理、降低運營成本、增強信息化管理等能力具有較大提升作用。公司上市后持續推行“產業+投資”雙輪驅動的戰略,相繼并購的申遠設計、創域實業等行業上下游企業已為公司業績增長做出貢獻。

　　投資建議:我們看好公司家裝龍頭企業地位及未來2-3年間家裝行業景氣度的提升,暫不考慮非公開發行因素的影響,預計公司2017年-2019年的收入增速分別為37.5%、38.5%、36.3%,凈利潤增速分別為28.6%、29.7%、42.9%,對應EPS分別為0.88、1.14、1.62元,維持買入-A的投資評級,6個月目標價為35.2元,相當于2017年40倍的動態市盈率。

　　風險提示:宏觀經濟大幅波動風險;房地產景氣度不達預期風險;家裝行業景氣度不達預期風險;行業競爭加劇風險;回款風險等。